海通证券青岛湛山一路营业部：青岛双星调研报告

    青岛双星主要从事轮胎的研发、生产和销售，并兼营部分橡塑机械、铸造机械等业务，公司产品包括全钢子午胎、半钢子午胎、橡塑机械和铸造机械等。“双星”是我国著名商标，2010年，青岛双星首次入选我国轮胎十大生产企业，公司轮胎客户包括一汽集团、重汽集团、东风汽车和北汽福田等国内汽车企业，双星机械也是国内机械行业优势企业，铸机占全国50%以上清理机械市场份额。公司拥有1000万套轮胎产能，1H2011轮胎子午化率已达到94%。

    我国轮胎行业产量位居全球首位，但是行业集中度和平均产能规模都要远低于世界水平，轮胎行业规模经济的特征决定了未来我国轮胎行业集中度将逐渐提升。我国轮胎子午化率仍然低于发达国家水平，预计未来5年子午胎行业增长率将为7.14%，要高于轮胎行业的增速，届时轮胎子午化率将达到84%。从需求来看，替换胎市场在市场规模和盈利能力均要高于配套胎市场。

    轮胎的需求主要和汽车产销量和存量有关，轮胎企业经营情况与汽车行业高度相关。2011年受汽车产销量增速下滑影响，国内轮胎行业需求也受到较大冲击。在成本方面，天胶价格高位运行加大了轮胎企业的成本压力，而未来较长时间全球天胶供应仍然偏紧，价格下滑的可能性较低，我国轮胎行业经营压力仍然较大。

    我们预计青岛双星2011-2013年每股收益分别为0.15，0.18和0.21元，对应2011年8月31日收盘价5.28元，2011-2013年动态PE分别为36、29和25倍，估值处于国内轮胎上市企业较高水平。我们首次给予公司“中性”投资评级，6个月目标价5.50元，对应2011年38倍动态PE和1.90倍动态PB。值得关注的是，公司业绩对毛利率的弹性非常大，在其他成本费用不变的假设下，轮胎业务毛利率每变动1个百分点，公司EPS将变动0.09元。

    风险提示：（1）汽车行业需求下滑风险；（2）宏观经济波动风险；（3）原材料价格变动风险；（4）行业竞争加剧风险。